El dilema de todo dueño y CFO
Toda empresa se financia de dos maneras: con plata propia (el capital de los dueños, que esperan un rendimiento por su riesgo) y con plata prestada (deuda con bancos o proveedores, que cobra interés). La mezcla entre ambas se llama estructura de capital, y no es un detalle administrativo: define cuánto le cuesta a la empresa cada peso que pone a trabajar.
La intuición dice que la deuda es "más barata" que el capital propio, y es cierto: el interés del banco suele ser menor que el rendimiento que exigen los dueños, y además el interés desgrava impuestos (el famoso escudo fiscal). Entonces, ¿por qué no financiar todo con deuda? Porque a partir de cierto punto, la deuda deja de ser barata y se vuelve peligrosa.
El aporte de Modigliani-Miller… y lo que faltaba
En 1958, Modigliani y Miller demostraron que, en un mundo ideal sin impuestos ni riesgo de quiebra, la estructura de capital sería irrelevante. Pero el mundo real sí tiene impuestos (lo que favorece a la deuda por el escudo fiscal) y sí tiene costos de dificultades financieras: a medida que la empresa se endeuda más, los bancos exigen tasas más altas, los proveedores acortan plazos, los clientes desconfían y aumenta la probabilidad real de no poder pagar.
De la tensión entre estos dos efectos —el beneficio fiscal de endeudarse y el costo creciente del riesgo— nace la teoría del trade-off, que es como hoy las Big Three (McKinsey, BCG, Bain) abordan el problema. Y de ahí surge la forma de "U" del WACC.
Por qué el costo de capital dibuja una "U"
El WACC es el costo promedio ponderado de todo el capital de la empresa. Al principio, cuando se agrega deuda barata a una empresa sin deuda, el WACC baja: estamos reemplazando capital caro por deuda barata y aprovechando el escudo fiscal. Pero llega un punto en que el endeudamiento es tan alto que el riesgo se dispara: el banco encarece el crédito, los dueños exigen aún más rendimiento por el riesgo extra, y el WACC empieza a subir.
El resultado es una curva en forma de U. El fondo de esa U es la estructura de capital óptima: el punto exacto donde el costo del capital es mínimo y, por lo tanto, el valor de la empresa es máximo. Encontrar ese punto es uno de los ejercicios de mayor impacto que hacemos en un proyecto de reestructuración.